Расчет рыночной стоимости компании на примере ООО "Рольф"
Компания «Рольф» — одни из крупнейших автодилеров России. Основан 5 августа 1991 года. Штаб-квартира — в Москве. Занимается продажей новых автомобилей и автомобилей с пробегом, мототехники, автомобильных аксессуаров, сервисным обслуживанием, оказывает услуги по кредитованию и страхованию.
В 2011 году Компания утвердила стратегию, позволившую Компании к 2013 году занять и в настоящий момент удерживать лидирующие позиции на профильном рынке.
В таблице 1 представлены ключевые показатели ООО "Рольф".
Таблица 1 - Ключевые показатели ООО "Рольф", млрд. руб.
|
Показатель |
2017 |
2018 |
2019 |
|
Выручка |
180,2 |
229,7 |
237,5 |
|
EBITDA |
8,8 |
11,9 |
9,3 |
|
Рентабельность EBITDA |
4,9% |
5,2% |
3,9% |
|
Чистый долг |
21 |
20,3 |
22,2 |
|
Чистый долг/ EBITDA**, [x] |
2,4 |
1,7 |
2,39 |
|
EBITDA*/Проценты, [x] |
3,4 |
5,4 |
3,5 |
Уровень чистый долг/EBITDA – на уровне 2,39x по состоянию на конец 2019 г.
Компания в масштабе мировых лидеров:
Рисунок 1 – По размеру выручки
Рисунок 2 – По рентабельности
Развитие рынка автомобилей с пробегом по сравнению с рынком новых автомобилей происходит быстрее, тренд на обеление данного сегмента рынка сохраняется;
В России соотношение между продажами новых и подержанных легковых автомобилей составляет 1,0:3,3;
В 2015 году впервые в истории стоимостная величина рынка автомобилей с пробегом (1,814 млрд руб.) превзошла аналогичное значение рынка новых автомобилей (1,524 млрд руб.), этот тренд сохраняется;
Существенная часть покупателей, отложивших покупку нового автомобиля ввиду кризисных явлений, вернется на рынок в среднесрочной перспективе; есть отложенный спрос в сегменте автомобилей стоимостью от 1 до 2 млн руб.
Рисунок 3 – Продажи новых а/м в РФ
Рисунок 4 – Продажа а/м с пробегом в РФ
На долю продаж иномарок в России приходится 72% от всего объема рынка новых легковых автомобилей в 2019 году;
Около 91% количественных продаж на российском рынке приходится на массовый сегмент, 9% - продажи премиальных брендов;
Премиальный сегмент более стабилен, по итогам 2019 года он показал рост 5,1%.
Топ 10 лидеров по выручке в РФ представлен на рисунке 5.
Рисунок 5 - Топ 10 лидеров по выручке в РФ
9 марок из 10 входящих в топ-10 лидеров по выручке показали положительную динамику к показателям 2019 года.
Рынок автодилеров становится более концентрированным (слабых игроков вытесняют из бизнеса), а у лидеров появляется возможность консолидации рыночных долей.
Рольф не занимается непрофильными видами деятельности, такими как девелопмент и лизинг.
Топ 3 российских дилеров по объему выручки представлен на рисунке 6.
Рисунок 6 - Топ 3 российских дилеров по объему выручки
Как известно, с 2011 года бизнес-модель Рольф была сфокусирована на лидерстве и эффективности всех сегментов бизнеса и брендов.
Это позволило Компании показывать лучшие результаты по сравнению с рынком на протяжении нескольких лет и сохранять лидерство в отрасли как по размеру выручки, так и по уровню продаж новых автомобилей и автомобилей с пробегом в Москве / Санкт-Петербурге (города присутствия Рольф) и в России в целом с 2013 года.
Бизнес Рольф включает следующие направления:
¾ Продажа новых а/м,
¾ Продажа а/м с пробегом,
¾ Обслуживание и ремонт а/м,
¾ а также агентские услуги по финансам и страхованию.
Такая диверсификация защищает Компанию во время возможных отраслевых спадов.
Бизнес-модель Рольф предполагает оценку кумулятивной маржи. При реализации каждого а/м учитывается (1) бонус от производителя, (2) доход от реализации, (3) установки доп. оборудования и аксессуаров, (4) комиссия дилера за оказание фин. услуг, (5) маржа от продажи автомобилей с пробегом, принятых по схеме трейд-ин в зачет новых автомобилей.
Основной доход Рольф формируется не за счет продажи а/м, а от предоставления Сервисных услуг и Финансовых услуг.
Продажа а/м – канал взаимодействия с клиентами для обслуживания в рамках периода владения а/м и продажи Финансовых услуг.
С 2014 года Рольф является крупнейшим автодилером в России по объему продаж новых а/м.
Сильный и диверсифицированный портфель брендов: ни одна марка не приносит более 20% общей выручки.
Прочное положение в премиальном сегменте – наиболее маржинальном сегменте рынка.
Продажи Рольф растут опережающими отрасль темпами: за 2015-2019 гг. среднегодовые темпы роста продаж (CAGR) по отрасли составили 2%, в то время как продажи Компании росли на 10% в год.
Динамика выручки представлена на рисунке 7.
Рисунок 7 - Динамика выручки
За 3-летний период (2017-2019) среднегодовой рост выручки составил ~15% в год за счет динамичного роста в ключевых операционных сегментах Компании.
Согласно стратегии, Компания намерена поддерживать рентабельность по показателю EBITDA на уровне >5%.
Все договоры заключаются в рублях. В случае изменения валютного курса влияние на конечные цены дискретно.
F&I, автомобили с пробегом и сервис – большой потенциал для дальнейшего роста.
Поскольку Компания работает в РФ и занимается ритейлом, то в основном её показатели зависят об благосостояния граждан РФ. Таким образом, ключевые факторы:
- Динамика ВВП;
- Инфляция;
- ИПЦ.
Курс доллара влияет тоже, но он уже заложен в ИПЦ.
Рисунок 8 – Динамика основных макроэкономических показателей РФ
Исходя из данных представленных на рисунке, можно сделать вывод о том, что за последние 10 лет динамика ВВП снижается, средняя медиана за данный период, примерно, 1,85%. Средняя инфляции и ИПЦ находятся на уровне 7,9%.
Сравнительный подход. Предлагаю сравнить компанию с двумя западными дилерами: Lithia Motors и Sonic Automotive.
Таблица 2 – Входные данные
|
В млн долл. США, если не указано иное |
Lithia Motors |
Sonic Automotive |
Сводная |
|
Капитализация |
9 880 |
1 861 |
11 741 |
|
Чистый долг |
3 534 |
1 886 |
5 420 |
|
EV |
13 414 |
3 747 |
17 161 |
|
BV |
2 662 |
815 |
3 476 |
|
Выручка |
13 124 |
9 767 |
22 891 |
|
Чистая прибыль |
470 |
217 |
687 |
|
EBITDA |
770 |
370 |
1140 |
|
Рентабельность прибыли |
3,58 |
2,22 |
3 |
|
Рентабельность EBITDA |
5,87 |
3,79 |
4,98 |
|
ROE |
17,67 |
26,58 |
19,76 |
|
P/E |
21,01 |
8,59 |
17,09 |
|
P/S |
0,75 |
0,19 |
0,51 |
|
EV/EBITDA |
17,42 |
10,12 |
15,05 |
|
P/BV |
3,71 |
2,28 |
3,38 |
На основании сводных мультипликаторов оценка компании по сравнительному подходу проходит на уровне 150,2 млрд рублей.
Таблица 3 – Мультипликатор
|
Мультипликатор |
Оценка |
Вес |
|
P/E |
153 934 |
0,3 |
|
P/S |
126 274 |
0,2 |
|
EV/EBITDA |
224 953 |
0,3 |
|
P/BV |
56 582 |
0,2 |
|
Итого |
150 237 |
- |
Доходный подход.
В 2020 году компания заработала 6 млрд. рублей свободного денежного потока, достаточно большая часть пошла на увеличение оборотного капитала, 4,3 млрд. рублей. Если брать в расчет ставку дисконтирования в 10% и средний темп роста в 4%, то оценка может проходить на уровне 171,7 млрд. рублей. То есть основное предположение в том, что будущие финансовые результаты и оборотный капитал компании останутся на уровне 2020 года.
(6+4,3)/(0,1-0,04) = 171,7 млрд.